绒毛浆用途与制作工艺:吸收性卫生用品的必需原料,制作工艺技术壁垒不明显绒毛浆作为生产婴儿纸尿裤、女性卫生巾和成人失禁用品等吸收性卫生用品的必需原料,是一种良好的液体吸收木浆,它包裹着高分子吸水树脂(SAP)就形成了吸收性卫生用品的吸收芯层,具有超强的吸水性能,并且在吸收液体后结构保持不变。绒毛浆生产的主要工艺流程如下:针叶木片首先经过硫酸盐试剂的化学蒸煮,洗除浆料中的废液,再通过筛板去除浆料中的浆渣,经过漂白后后进行干燥、切割、储存。可见,绒毛浆的制作工艺与一般硫酸盐制纸浆的工艺类似,并不存在明显的技术壁垒。

产品进口依赖之谜:原料匮乏是制约国内绒毛浆产能扩张的根源近年来,随着吸收性卫生用品在新兴市场的推广,海外各大绒毛浆厂商纷纷进行了扩产或将原有产能改造为绒毛浆产能。但国内绒毛浆产品长期依赖于进口,现有的少数生产商也未能根据下游需求的增长而适时进行产能扩张。

通过对针叶木片的纤维特性和化学成分进行分析,我们发现针叶木种,特别是美国东南部出产的南方松是生产绒毛浆的佳原料。进一步对比地理位臵、气候条件之后,我们发现国内只有福建、广东等少数地区适宜种植生产绒毛浆的佳针叶木种。但即使福建、广东等地拥有适宜生产绒毛浆的原料木材,地形原因也导致采伐成本较高,影响当地绒毛浆生产商的盈利能力。因此,我们认为受到原料木材的制约,短期内国内绒毛浆产能很难得到提升,依赖进口绒毛浆的现状将得以维系,成本端受国际原木和木浆市场的影响很大。于此同时,福建等地拥有绒毛浆生产技术专利的企业能够利用相对廉价的其他木材,保持企业较高的盈利水平和国内绒毛浆行业的龙头地位。

主流绒毛浆生产商:海外三足鼎立,国内一枝独秀。国际上主要的绒毛浆生产巨头包括美国惠好纸业、乔治太平洋公司与国际纸业公司,三者绒毛浆产能之和占到全球产能的一半以上,我们分别对其绒毛浆产品的产量、性质和工厂分布进行了系统整理。虽然目前国内A股市场还没有主营绒毛浆产品的上市公司,但福建腾荣达制浆有限公司是国内生产绒毛浆的龙头企业,年产量在4万吨左右,市场占有率常年远超其他绒毛浆厂商。另外,我们注意到山鹰纸业(600567.SH)于2012年12月21日发布公告称将以非公开发行股份的方式向福建泰盛实业等购买其拥有的吉安集团100%股权。其中,泰盛实业在持有吉安集团72.5%股权的同时,其全资子公司上海泰盛还全额控股腾荣达制浆。

产业链上下游机会并存:绒毛浆产品量价齐升,快消类纸品放量在即通过对绒毛浆产品的上下游进行梳理,我们发现受针叶木材价格上涨、针叶木浆产能扩张放缓等因素影响,绒毛浆上游原材料具备涨价的基础。于此同时,国内婴儿纸尿裤、成人失禁用品市场的快速发展为绒毛浆产品提供了有力的需求支撑,绒毛浆生产商有望迎来产品量价齐升的良好机遇。

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